4月3日參林轉債網上申購，信用級別為AA，根據目前的數據，申購參林轉債出現中簽虧損的概率5%左右，預期單簽收益為147元，預測中簽0.5簽，預期單賬戶收益74元，建議強力申購。

基本情況

債券期限：本次發行的可轉債存續期限為6年，即2019年4月3日至2025年4月2日。

票面利率：第一年0.30%、第二年0.60%、第三年1.00%、第四年1.50%、第五年1.80%、第六年2.00%。

債券到期贖回：本次發行的可轉債到期后5個交易日內，發行人將按債券面值的108%(含最后一期利息)的價格贖回未轉股的可轉債。

初始轉股價格：本次發行的可轉換公司債券初始轉股價格為 48.05 元/股。

轉股價格向下修正條款：

在本次發行的可轉債存續期間，當公司股票在任意連續三十個交易日中至少有十五個交易日的收盤價低于當期轉股價格的85%時，公司董事會有權提出轉股價格向下修正方案并提交公司股東大會審議表決。

信用評級：AA。

擔保事項：本次發行的可轉換公司債券不提供擔保。

票面年收益率： 稅前年化收益率為 2.12%。

純債價值：根據對應評級企業債收益率，計算出純債價值為 83.47 元。

正股基本面分析

公司經營分析：

門店數量快速增長，零售網絡布局逐漸完善。2014年以來公司通過并購和自建門店的方式不斷擴張門店數量。截至2018年上半年，公司共擁有門店數量3404家，較2017年底增加了419家。其中華南地區2848家，華東地區169家，華中地區387家，各地區獲得醫保資格的門店數占比分別為77.21%、85.21%和73.90%。公司根據 聚焦兩廣、全國擴張 的發展戰略，以廣東和廣西地區為起點，逐漸布局覆蓋全國多省市的銷售網絡，品牌效應逐漸增強。

華南地區區域競爭力較強，店效略有下滑。公司在華南地區具有較強的競爭優勢，2018年上半年華南地區門店數為2848家，較2017年底增加了248家，營收為52.28億元，2017年華南地區營收占公司總營收的比例為88.45%。門店數量快速增長，但帶動的營收尚未完全釋放，2018年上半年公司門店月均平效較2017年略有下降，華南地區、華東地區、華中地區的月均平效分別為2731.38元/平方米、1750.52元/平方米和1535.09元/平方米。

高毛利產品營收占比提升，拉動公司整體業績提升。公司主要產品包括中西成藥、參茸滋補藥材和中藥飲片，其中中西成藥和參茸滋補藥材毛利率較高，分別在35%和40%左右，中藥飲片毛利率較低，大約在26%左右。近年來中西成藥營收占比增加，中藥飲片產品占比穩中有升，參茸滋補藥材占比略有下降，2017年各產品營收占比分別為62.80%、2.73%和13.78%。高毛利的中西成藥占比增加對公司業績拉動作用較強。

產業鏈延伸打造新的業績增長點。上游方面，公司依托 紫云軒 品牌主營參茸藥材的生產制造。下游方面，公司積極拓展增值服務，與各大品牌商深入合作，承接醫院處方外流，開拓醫藥電商(包括O2O、B2C)、DTP藥房、中醫館等增長渠道，加強客戶服務能力，上下游同步發力打造新的業績增長點。

行業競爭格局分析：

藥品零售市場集中度和連鎖率不斷提高。藥品零售行業連鎖化率趨勢明顯，2013年連鎖率為36%，2017年連鎖率已經增長至50.5%。同時，行業集中度提升，2017年銷售額在前100名的企業合計銷售額占比為30.8%，較2013年提升了2.5個百分點，其中，6家全國龍頭企業的銷售額為510億元，占比為12.7%，30家區域零售連鎖企業的銷售額占比為13%。隨著行業連鎖率和集中度不斷提高，大參林作為區域零售連鎖企業龍頭，有望憑借品牌優勢和門店優勢持續受益。

專業化服務及技術創新成為藥品零售企業核心競爭力。藥品零售企業的競爭已經不僅僅局限于門店數量擴張來提升區域影響力，也在于獲客能力和客戶粘性的提升。目前DTP專業藥房、分銷專業藥房、智慧藥房等創新模式層出不窮，自動售藥、遠程問診、自動收銀等功能的引入提升了門店經營效率，可以更好的滿足客戶需求，增強客戶吸引力和客戶粘性。目前公司正積極研發人工智能等新零售技術，進行智慧藥房試點。

公司盈利能力位于行業前列，費用率較高。公司競爭對手主要是一心堂、老百姓和益豐藥房，產品方面均以中西成藥為主，大參林在參茸滋補藥材方面具有差異化優勢。公司門店數僅次于一心堂，門店月均平效為2548.32元/平方米，高于老百姓的1620元/平方米。公司會員管理能力優異，2018年上半年會員銷售占比高達83.6%，高于同行公司。公司的毛利率和總資產周轉率位于行業前列，盈利和運營能力好，但是銷售費用率和管理費用率相對較高，一定程度上會拖累業績。

對應正股基本面及估值情況

大參林主營業務為中藥材業務，有一定競爭力。公司2018年業績快報顯示利潤增長13%，盈利能力增強。大參林目前PE39倍、PB6.9倍，估值很高。

單賬戶中簽預測及資金安排

可轉債中簽率很難預測，主要參考公司路演中大股東認購意向和同行業相近規模公司中簽情況。本次轉債發行10億，參林轉債沒有安排網下申購，參照其他公司轉債發行情況，預計單賬戶中簽0.5簽，單賬戶需要準備1000元流動資金，多賬戶申購注意資金安排。

單簽收益測算

參林轉債目前轉股溢價率：-5.5%。轉股溢價率越高越不利，越低越有利。

轉債當前合理價格(注意：當前合理價格不是上市后價格)主要結合轉股價值、轉債評級、正股基本面、機構投資者認可度等多種因素綜合考慮，兼顧近期上市轉債情況。以當前市場同類轉債價格看，參林轉債當前合理價格115元。

目前轉債上市時間平均21天，慢的可能要1個多月。在此期間正股情況會發生波動，模擬不同情形，測算單簽預期收益為147元，中簽0.5簽，預期單賬戶收益74元。