3月20日，迪森股份公開發(fā)行 6 億元可轉(zhuǎn)換公司債券，簡稱為 迪森轉(zhuǎn)債 ，債券代碼為 123023 ，申購代碼為 370335 。

可轉(zhuǎn)債重要發(fā)行條款

(1)發(fā)行期限：6年

(2)票面利率：0.4,0.6,1.0,1.5,1.8,2.0 (合計7.3%)

(3)信用評級：AA

(4)向下修正條款：10/20 80%

(5)到期贖回價：110

(6)強(qiáng)贖條款觸發(fā)條件：轉(zhuǎn)股期 15/30 130%

(7)回售條款觸發(fā)條件：30/30 70%。募集資金用途發(fā)生改變

迪森股份基本面分析

B端+C端 雙主線發(fā)展的清潔能源綜合服務(wù)商

迪森股份是一家處于天然氣產(chǎn)業(yè)鏈下游的清潔能源綜合服務(wù)商，核心業(yè)務(wù)分為B端運(yùn)營、B端裝備工業(yè)鍋爐、C端設(shè)備小松鼠壁掛爐三部分。B端主要利用天然氣、生物質(zhì)、清潔煤等清潔能源為工業(yè)及商業(yè)端用戶提供熱、冷、電等清潔能源綜合服務(wù)，并提供燃?xì)忮仩t裝備產(chǎn)品;C端以 小松鼠 燃?xì)獗趻鞝t為核心產(chǎn)品，為家庭消費(fèi)終端用戶提供以家庭供熱/暖為核心的舒適家居系統(tǒng)解決方案。2018H1三部分分別實現(xiàn)營收3.79/0.75/3.52億元，占比45.82%/9.07%/42.55%，毛利率為30.81%/19.94%/31.29%。

公司B端運(yùn)營業(yè)務(wù)涉及天然氣、生物質(zhì)能、清潔煤等領(lǐng)域。2016年公司通過并購世紀(jì)新能源快速切入天然氣分布式能源行業(yè)。世紀(jì)新能源曾參與投資并運(yùn)營管理成都新世紀(jì)環(huán)球中心能源站、成都世紀(jì)城國際新會展中心能源站等天然氣分布式能源系統(tǒng)，總裝機(jī)容量接近30MW，位居行業(yè)前列。在生物質(zhì)能供熱領(lǐng)域方面，公司所采用的生物質(zhì)成型燃料利用技術(shù)優(yōu)勢顯著，生物質(zhì)能供熱規(guī)模領(lǐng)跑行業(yè)，為紅塔仁恒、可口可樂、農(nóng)夫山泉、比克電池等知名客戶提供生物質(zhì)能供熱服務(wù)。2018年3月公司與錦江簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，將受托對錦江旗下相關(guān)企業(yè)的熱力/電力資產(chǎn)進(jìn)行經(jīng)營管理，通過此次合作公司將充分利用雙方現(xiàn)有資源實現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)，進(jìn)一步擴(kuò)大B端運(yùn)營市場。

B端裝備業(yè)務(wù)方面，公司作為行業(yè)領(lǐng)先的燃?xì)忮仩t制造商擁有國家特種設(shè)備制造許可證 A級鍋爐 制造許可證資質(zhì)，產(chǎn)品覆蓋8大系列，22個產(chǎn)品種類。2018年公司完成常州鍋爐100%股權(quán)的收購工作，并計劃實施可轉(zhuǎn)債募投 年產(chǎn)20,000蒸噸清潔能源鍋爐改擴(kuò)建項目 ，進(jìn)一步擴(kuò)充公司水管鍋爐、火管鍋爐、常壓鍋爐、導(dǎo)熱油爐的產(chǎn)能，將常州鍋爐打造成迪森B端裝備的制造研發(fā)基地，B端裝備業(yè)務(wù)有望成為業(yè)績新增長點(diǎn)。

公司C端設(shè)備 小松鼠 被譽(yù)為國產(chǎn)壁掛爐第一品牌，子公司迪森家居作為國內(nèi)壁掛爐行業(yè)的開創(chuàng)者，參與編寫了目前國內(nèi)與壁掛爐行業(yè)相關(guān)的所有19項國家及行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。2017年中央10部委共同發(fā)布《北方地區(qū)冬季清潔取暖規(guī)劃(2017-2021)》，提出 2+26 城市 煤改氣 壁掛爐用戶需增加1200萬戶，在 煤改氣 政策利好下，17年公司壁掛爐業(yè)績迅猛發(fā)展，全年壁掛爐銷量逾40萬臺，增速達(dá)200%以上，市占率較16年提升4pcts至10%，進(jìn)一步鞏固行業(yè)領(lǐng)先地位。但需要注意的是，2018年以來為保持 煤改氣 進(jìn)程在合理可控范圍內(nèi)，河北等地暫停擴(kuò)大 煤改氣 進(jìn)程，短期內(nèi)對公司業(yè)績有一定影響。但考慮到2018年7月國務(wù)院印發(fā)《打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃》，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)能源結(jié)構(gòu)調(diào)整，繼續(xù)推進(jìn) 煤改氣 進(jìn)程，公司C端業(yè)務(wù)仍有不錯的發(fā)展空間。

煤改氣 節(jié)奏放緩，2018年業(yè)績有所回落

2016年公司收購世紀(jì)新能源51%股權(quán)，快速切入商業(yè)端天然氣分布式能源領(lǐng)域。受新項目投運(yùn)、下半年世紀(jì)新能源并表影響，2016年公司實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤10.61/1.28億元，同比增長25.80%/44.81%。

2017年受益于 煤改氣 政策大力推行，公司實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤19.21/2.13億元，同比增長81.09%/67.06%，其中B端/C端業(yè)務(wù)營收占比49.39%/48.35%，增速分別達(dá)到40.35%/160.21%，業(yè)績實現(xiàn)爆發(fā)式增長。具體來看：1)B端業(yè)務(wù)當(dāng)年有64個訂單已投入運(yùn)營并，新增BOT、BOO訂單18個，裝備產(chǎn)銷量同比亦大增34.45%/30.74%;C端方面公司壁掛爐產(chǎn)銷量及增速均創(chuàng)出歷史新高，全年出貨量/銷量逾50/40萬臺，增速均超過200%;2)綜合毛利率為33.73%，同比下滑1.83pcts，主要系材料成本波動及C端壁掛爐市場競爭加劇所致。但同時公司費(fèi)用端控制良好，三費(fèi)率同比下降5.51pcts。另外需要說明的是，公司全年業(yè)績增速低于17H1，則有16H2世紀(jì)新能源并表的基數(shù)效應(yīng)和當(dāng)年大幅增計的資產(chǎn)減值損失。

2018H1公司實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤8.27/0.91億元，同比增長10.93%/3.31%。2017年 煤改氣 的大力推行造成多地出現(xiàn) 用氣荒 ， 煤改氣 放緩使得公司業(yè)績受到較大沖擊，B端運(yùn)營/C端業(yè)務(wù)營收增速下降較多，同時兩項業(yè)務(wù)毛利率下滑1.97/5.00pcts，盈利端繼續(xù)承壓。業(yè)績快報顯示全年公司實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤17.77/1.63億元，同比下滑7.48%/23.46%， 煤改氣 放緩和2017年的高增長是2018年公司業(yè)績不及預(yù)期的主要原因。但從長期看，《北方清潔取暖規(guī)劃》、《打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃》等政策意味著 煤改氣 仍有較大市場空間，公司業(yè)績有望修復(fù)并實現(xiàn)持續(xù)增長。

安全價格要點(diǎn)

1.到期安全價：115.3元

2.回售安全價：102元

3.面值安全價：100元

4.純債安全價：84.98元

公司概況要點(diǎn)

1.主營業(yè)務(wù)：天然氣、生物質(zhì)能和清潔煤等相關(guān)設(shè)備產(chǎn)銷及綜合運(yùn)營服務(wù)。

2.估值與盈利：PB2.06，PE-TTM16.5，ROE18.34%，營收同比-7.48%，利潤同比-23.46%，股息率1.56%。

3.市值大小：總市值28億，流通值20億，發(fā)行轉(zhuǎn)債規(guī)模比值21.4%。

4.控股與質(zhì)押：民營企業(yè)，質(zhì)押比14.3%。

5.題材要點(diǎn)：新能源、節(jié)能環(huán)保、雄安新區(qū)。

申購建議

迪森股份總股本3.63億股，前三大股東持股比例32.75%。如果假設(shè)原有股東10%參與配售，那么剩余5.40億元供投資者申購。假設(shè)網(wǎng)下申購戶數(shù)為6000戶，平均單戶申購金額為3.5億元，網(wǎng)上申購戶數(shù)為40萬戶，平均單戶申購金額為100萬元，預(yù)計中簽率在0.02%附近。考慮到當(dāng)前轉(zhuǎn)債平價略高于面值，公司市值較小，結(jié)合當(dāng)前市場打新環(huán)境，建議可以參與一級市場申購，二級市場可以配置。