經(jīng)濟(jì)是否進(jìn)入衰退，取決于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)面對(duì)技術(shù)革新能否及時(shí)做出調(diào)整。股市在過(guò)去10年的繁榮，背后固然有科技的進(jìn)步，新技術(shù)的應(yīng)用，但關(guān)鍵性因素，還是美聯(lián)儲(chǔ)的寬松貨幣政策。

（原標(biāo)題：從國(guó)債收益率曲線倒掛這個(gè)多棱鏡望出去）

經(jīng)濟(jì)是否進(jìn)入衰退，取決于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)面對(duì)技術(shù)革新能否及時(shí)做出調(diào)整。切切實(shí)實(shí)降低宏觀政策的不確定性，在全球化大背景下加深與各國(guó)的合作而不是對(duì)抗，鼓勵(lì)技術(shù)推廣帶來(lái)普遍生產(chǎn)率的提高，才是讓經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在繁榮區(qū)間，遠(yuǎn)離衰退陰影的根本之計(jì)。

2年期和10年期國(guó)債收益率曲線8月14日出現(xiàn)自2007年以來(lái)的首次倒掛，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)將要陷入衰退的擔(dān)憂情緒不斷發(fā)酵，疊加上德國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不理想，引發(fā)紐約股市恐慌性下跌。日本野村證券已預(yù)言第二波雷曼式?jīng)_擊將在8月底或9月初到來(lái)。

面對(duì)股市的巨大跌幅，一向?qū)⒐墒猩蠞q視為執(zhí)政成就之一的總統(tǒng)沉不住氣了。為此，正在度假的連忙與大通銀行、銀行及花旗集團(tuán)掌門人舉行電話會(huì)議。在推特上把攻擊的矛頭又一次對(duì)準(zhǔn)了美聯(lián)儲(chǔ)，一如既往地指責(zé)美聯(lián)儲(chǔ)降息力度不夠大，速度不夠快。

一般認(rèn)為，國(guó)債收益率倒掛預(yù)示了未來(lái)需求下降、政策不確定性增加以及其他悲觀信息。這是一個(gè)經(jīng)濟(jì)演化的結(jié)果，而不是經(jīng)濟(jì)衰退的成因。收益率曲線更多反映的是市場(chǎng)上對(duì)未來(lái)的預(yù)期，因而日常交易流動(dòng)性充沛的國(guó)債市場(chǎng)就被認(rèn)為能較為貼切地反映經(jīng)濟(jì)各個(gè)參與主體對(duì)于未來(lái)的預(yù)期。學(xué)術(shù)界對(duì)此的預(yù)測(cè)是基于大量數(shù)據(jù)的計(jì)量模型，所以一次或兩次的國(guó)債收益率曲線倒掛，并不必然導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退。如果這種倒掛持續(xù)很長(zhǎng)時(shí)間，那市場(chǎng)上悲觀的預(yù)期才會(huì)顯得更有理由一些。事實(shí)上，8月14日之后國(guó)債收益率倒掛就得到了修正，美股隨之也迎來(lái)了一波反彈。當(dāng)然這種利率倒掛現(xiàn)象并不會(huì)立刻結(jié)束，會(huì)伴隨經(jīng)濟(jì)的起落不斷反復(fù)。可以預(yù)計(jì)，這種情況會(huì)不斷敲打市場(chǎng)參與主體的神經(jīng)，致使金融市場(chǎng)持續(xù)動(dòng)蕩。

雖然學(xué)術(shù)研究普遍認(rèn)為，若較長(zhǎng)期出現(xiàn)利率曲線倒掛，那是一個(gè)較為可靠的經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)警指標(biāo)。但對(duì)其中的作用機(jī)理，卻至今還沒(méi)有普遍被接受的較為權(quán)威的解釋。也有學(xué)者認(rèn)為，在全球低息時(shí)代，收益率倒掛更易發(fā)生，不能單從收益率倒掛來(lái)推測(cè)經(jīng)濟(jì)何時(shí)進(jìn)入衰退。現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)是個(gè)極為復(fù)雜的系統(tǒng)，利率是這個(gè)系統(tǒng)的重要的一個(gè)組成部分，而不是這個(gè)系統(tǒng)本身。決定經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期走勢(shì)的，是經(jīng)濟(jì)自身的一系列結(jié)構(gòu)性因素。就此而論，經(jīng)濟(jì)是否進(jìn)入衰退，取決于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)面對(duì)技術(shù)革新能否及時(shí)調(diào)整，企業(yè)能否在全球市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)鏈分工中維系自身的優(yōu)勢(shì)。

不過(guò)，眼下至少有一點(diǎn)是肯定的：全球范圍內(nèi)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因素正在積累而不是在削減。國(guó)際貨幣基金組織(IMF)今年以來(lái)出于對(duì)全球政治經(jīng)濟(jì)不確定因素增加的考量，已連續(xù)下調(diào)了全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)估。據(jù)路 透社報(bào)道，IMF在最新一期《世界經(jīng)濟(jì)展望》中將2019年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期下調(diào)至，明年再下調(diào)至，這是自去年10月以來(lái)IMF連續(xù)第四次下調(diào)這一預(yù)期了。

正是基于對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的不同判斷，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在美聯(lián)儲(chǔ)最近一次美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議上按市場(chǎng)的預(yù)期降息25個(gè)基點(diǎn)，但沒(méi)有釋放出更多的“鴿派”信號(hào)。相反，他強(qiáng)調(diào)本次降息這是一次“周期中”而非“新周期”的行為，避免向市場(chǎng)傳遞更多“寬松”信號(hào)。美聯(lián)儲(chǔ)8月21日公布的7月聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)(FOMC)會(huì)議的會(huì)議紀(jì)要表明，決策者在是否降息以及降息多少的問(wèn)題上存在分歧，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部幾個(gè)分行行長(zhǎng)明確反對(duì)降息，一致同意不應(yīng)讓市場(chǎng)產(chǎn)生美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)繼續(xù)降息的預(yù)期。

股市在過(guò)去10年的繁榮，背后固然有科技的進(jìn)步，新技術(shù)的應(yīng)用，但關(guān)鍵性因素，還是美聯(lián)儲(chǔ)的寬松貨幣政策。但是，如果事物發(fā)展超過(guò)了應(yīng)有的度，那就不是過(guò)猶不及這么簡(jiǎn)單了。一個(gè)失去了信譽(yù)的央行，不僅無(wú)法繼續(xù)提供后續(xù)的寬松，反而會(huì)引發(fā)之前的反噬。

將經(jīng)濟(jì)不振的責(zé)任全都推給美聯(lián)儲(chǔ)，在給美聯(lián)儲(chǔ)施加巨大壓力的同時(shí)，已嚴(yán)重地動(dòng)搖了美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性和信譽(yù)。美聯(lián)儲(chǔ)7月底降息在全球引發(fā)降息潮，國(guó)債倒掛曲線則引發(fā)了全球更大恐慌。這些市場(chǎng)不安情緒持續(xù)發(fā)酵疊加，全球市場(chǎng)降息潮又將形成對(duì)市場(chǎng)強(qiáng)大的倒逼力量，或?qū)?huì)開(kāi)啟更大規(guī)模的全球衰退周期。

縱觀人類經(jīng)濟(jì)史，從未見(jiàn)過(guò)靠印鈔票印出來(lái)的繁榮。一時(shí)的喧囂和浮華，如同建在沙灘上的沙堡。2008年次貸危機(jī)之后，全球主要經(jīng)濟(jì)體至今都沒(méi)有真正的完成經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。中央銀行家們從政策工具箱中拿出了各種各樣的“創(chuàng)新性”貨幣政策工具，如同舞臺(tái)上追光燈下的魔術(shù)大師從帽子里變出一只又一只兔子。但是，說(shuō)到底，這終究是魔術(shù)，而不是魔法，而魔術(shù)師也并不制造兔子，至多是兔子的搬運(yùn)工而已。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力不是源自央行的印鈔機(jī)。切切實(shí)實(shí)降低宏觀政策的不確定性，在全球化大背景下加深與各國(guó)的合作而不是對(duì)抗，鼓勵(lì)技術(shù)推廣帶來(lái)普遍生產(chǎn)率的提高，才是讓經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在繁榮區(qū)間，遠(yuǎn)離衰退陰影的根本之計(jì)。